Quantitative Easing: ¿El mayor robo de la historia?

Tanto Quantitative Easing en el Reino Unido y cada vez está más claro que se ha tratado de un regalo de 200.000 millones de libras de la élite política a la élite financiera a costa del resto de nosotros.

El gráfico de abajo muestra unos datos del Banco de Inglaterra que descubrí ayer. En este post de noviembre mostraba los tipos de interés de los nuevos créditos concedidos (y en este presentaba los datos del Banco de España).

Un problema con los datos de los posts de noviembre es que al referirse a los créditos que se han concedido no son una comparación de "like with like". Puede haber "selectivity bias" porque:

(1) A algunas personas a quienes los bancos les hubieran concedido crédito hace dos años no se lo concederían ahora;

(2) Si el interés es más alto, personas que hubieran accedido a un préstamo hace dos años se echarán para atrás.

La serie de datos del gráfico de hoy, al referirse al tipo de interés ofrecido (no necesariamente concedido) a los hogares, consigue acabar con la segunda causa de "selectivity bias", aunque no con la primera.

Y el gráfico es brutal (como era de esperar unas tendencias mucho más pronunciadas que en los datos que presentaba en noviembre). Tanto dinero gratis del banco central a las instituciones financieras y en lo que se traduce es en una bajada tremenda de 4 puntos porcentuales en el interés pagado en cuentas de ahorro y en un incremento de 4 puntos en el interés que cobra por un préstamo personal de 10.000 libras. La diferencia (spread) entre estos dos tipos se ha situado por encima de los 10 puntos porcentuales por primera vez desde principios de 1996. O más de 1.000 basis points - por añadir algo más de dramatismo.

Se puede debatir sobre si la política monetaria expansiva que han seguido los bancos centrales durante los últimos 18 meses nos ha salvado de una deflación y una crisis aún mayor. Pero de lo que no hay ninguna duda es de que la forma en que se ha llevado a cabo representa el mayor robo de las élites políticas y económicas al contribuyente medio en ... ¿las últimas décadas? ¿el último siglo? ¿la historia?

Citas interesantes de Alan Greenspan

Leyendo el post de Esplugas a la hora del lunch no he podido resistir salir a comprar Empire de Niall Ferguson. La verdad es que he estado pensando en comprármelo desde que leí el genial The Ascent of Money, su historia financiera del mundo. Y ya puestos he decidido también comprarme The Age of Turbulence de Alan Greenspan. Con la gracia de comprar en Waterstones me he gastado 8 libras más que si lo hubiera encargado por Amazon - pero el caso es que he pasado bastantes horas en ese Waterstones sin gastarme un duro, así que casi me sentía como si estuviera cumpliendo un deber social.

Siguiendo la tradición de leer el epílogo de un libro antes de empezarlo (?), me he encontrado con la siguiente explicación de Greenspan sobre la burbuja crediticia:

"Aided by low inflation, the growth rates of developing economies surged after 2000, outstripping growth rates in the developed world by more than two to one. Accordingly, the developing world's share of global income increased materially. Because the people of China and most other emerging economies chronically save more of their incomes than do the people of developed nations, the resulting effective rise in what economists call saving propensities swamped the financial markets, as planned global capital investments did not keep pace with the savings surge. As a consequence, long-term interest rates, both nominal and real, fell dramatically around the world."

Tremendo. Su gestión no tiene nada que ver con la burbuja crediticia. Los culpables son los ahorradores de las economías emergentes, que ahorran de forma crónica (casi se diría que el ahorro es una enfermedad), y las empresas que no invertían lo suficiente. Y encima con la forma en la que comienza el párrafo parece que se quiere atribuir parte del crecimiento económico en los países en vías de desarrollo. Qué morro.

Me resultan interesantes también las páginas que le dedica al patrón oro, sobre todo dada su trayectoria (defendió el patrón oro en varias ocasiones a lo largo de su carrera). Bueno, pues entre esos párrafos encuentro esta joya:

"Yet, to keep the inflation rate down to a gold standard level of under 1 percent, or even a less draconian 1 to 2 percent range, the Fed, given my scenario, would have to constrain monetary expansion so drastically that it could temporarily drive up interest rates into the double-digit range no seen since the days of Paul Volcker. Whether the Fed will be allowed to apply the hard-earned monetary policy lessons of the past four decades is a critical unknown. But the dysfunctional state of American politics does not give me great confidence in the short run."

Si en la cita anterior me parece que es un caradura, creo que en este párrafo acierta.

Dinero e inflación en Estados Unidos

Mientras la evidencia sobre el posible impacto inflacionario de la expansión monetaria del Banco de Inglaterra sigue siendo ambiguo (la semana pasada se publicaban los índices de precios de la producción, que volvían a niveles no vistos desde 2008), en Estados Unidos parece que ese riesgo sigue muy in the back seat. Hoy se publicarán algunos datos de agregados monetarios estadounidenses – uno que sigo con cierta asiduidad es el dato del dinero M2 semanal no ajustado por estacionalidad (WM2NS). Esto es lo que ha estado pasando con esta medida de dinero en los últimos meses:

(1) Parece que el estímulo monetario de la Reserva Federal se traducía en incrementos importantes en esta medida más amplia de dinero allá por enero del año pasado. Así la tasa interanual de crecimiento de M2 sobrepasaba el 10% por solo segunda vez en los últimos 20 años. Me gusta también seguir la tasa de crecimiento con respecto a seis meses antes. En marzo del año pasado esa tasa alcanzaba su nivel más alto en la serie histórica, con un crecimiento de un 9%.

(2) Desde entonces las tasas de crecimiento del M2 se han desplomado de una forma sin precedentes. La tasa de crecimiento a medio año caía a territorio negativo en agosto y no se recuperaba hasta ocho semanas después. La tasa interanual sigue cayendo, y las últimas dos semanas se ha situado por debajo del 2% por primera vez desde la primera mitad de los noventa.



(3) Mi conclusión: el impulso dado por la expansión monetaria en los primeros meses de la crisis hace mucho tiempo que se disipó. Mi cálculo del M2 money multiplier muestra el porqué: sigue rozando mínimos históricos.



Como siempre presento estos datos a modo informativo y sin ánimo de hacer previsiones. Mi instinto me dice que el incremento sin precedentes en la base monetaria en algún momento tendría que comenzar a aflorar en los agregados monetarios más amplios, constituyendo así un riesgo inflacionario. Pero me pregunto cómo interpretáis los datos aquellos de vosotros con una base teórica más sólida que la mía. Y no, Ángel, no vale ser modesto diciendo que no sabes tanto de teoría económica.

¿Se han pasado los británicos con la expansión monetaria?

¿Preocuparse por la inflación? En Estados Unidos al parecer no, por las razones que resumía Mankiw en su columna del domingo en el New York Times. En la zona euro tampoco. Como menciona Luis H. Arroyo en su último post (a pesar de la pesadez de su obsesión anti-Libertad Digital y anti escuela austriaca de economía, muchas veces escribe cosas interesantes), el Banco Central Europeo ha sido mucho menos agresivo en su política monetaria que la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra. Pero aquí en el Reino Unido los datos de ayer de la inflación de diciembre sorprendieron a los analistas. El gráfico de la Oficina Nacional de Estadística muestra la aceleración:



¿Se habrá pasado el Banco de Inglaterra con el quantitative easing? Como muestra el gráfico que he producido con datos de aquí, aquí y aquí, la expansión monetaria ha sido mucho más agresiva incluso que la de la Reserva Federal (índice: enero 2007=100). Me parece prematuro concluir que se han pasado, pero creo que van a estar muy interesantes las cosas en el ámbito monetario en los próximos meses.

Una aclaración: en este gráfico muestro el incremento en la base monetaria y no, como hace Martin Wolf en su columna de hoy en el Financial Times, en otras medidas monetarias más amplias. Creo que mi forma de estimar la política expansionaria es mejor que la suya. Lo que hace él enfocándose en la medida M2 no es demostrar que el Banco Central haya seguido una política menos expansiva. M2 sirve para medir la efectividad de la política monetaria, pero no para juzgar la agresividad de las medidas que se hayan tomado.

Sobre los índices de bolsa ...

Citoyen escribía la semana pasada una anotación interesante y bastante didáctica sobre los índices de bolsa. Su conclusión (poco controvertida):

"Por todo lo anterior, ver que los índices bolsa se recuperan es un indicador (inexacto, como todos los indicadores) de que las cosas van a mejorar."

Yo me quedo sobre todo con el comentario en paréntesis: inexacto. Y convendría resaltar que dada la política monetaria poco ortodoxa que han estado siguiendo los bancos centrales de medio mundo, el grado de inexactitud seguramente sea ahora bastante mayor de lo que era hace 18 meses. Por eso soy muy escéptico con respecto a las ganancias de los últimos nueve meses: creo es probablemente una burbuja creada por la gran inyección de liquidez al sistema monetario, como sugiere el Economist en su portada esta semana.

Y por todo esto me parece tan chorra ver en letras grandes en Cotizalia cosas como

"URGENTE: WALL STREET ABRE CON ALTIBAJOS". Who cares? Pero he de decir que parece algo bastante extendido en la prensa económica española. En Expansión a menudo también se ven cosas como "el Ibex a puntito de alcanzar los 11.200 puntos" como titular principal. Es algo que me sorprende, porque no se ven estas cosas en el Wall St Journal, ni en el Financial Times y me atrevería a decir que ni siquiera en Bloomberg ...

La regla de Taylor

La regla de Taylor es una fórmula que puede usar de guía la Reserva Federal a la hora de establecer los tipos de interés. Recientemente se ha estado haciendo uso de ella por dos motivos fundamentales: (1) sirve para mostrar que entre 2001 y 2008 la política monetaria fue demasiado expansiva y por lo tanto Alan Greenspan tiene la culpa de la burbuja crediticia global que ha estallado; y (2) muestra que en estos momentos los tipos de interés del cero por ciento están justificados.

El problema es que algunos van más allá. Krugman hacía su propio cálculo y concluía que la regla de Taylor sugiere que en estos momentos el tipo de interés debería ser -7% y por lo tanto el quantitative easing está justificado y no deberíamos empezar a pensar en subidas de tipos en mucho tiempo. El mismo John Taylor se enfadaba con Krugman hace unos días por este motivo y decía que no estaba empleando la fórmula correctamente.

¿Cuál de estos dos prestigiosos académicos se confundía? Visto el 'track record' de Krugman (malo y demagógico) y el hecho de que Taylor fue el que se inventó la regla intuitivamente mi inclinación era creer al último. Pero quería comprobarlo. Mi búsqueda de imágenes en google no me dio ningún gráfico satisfactorio, así que me propuse hacer el cálculo yo mismo.

La anotación de Taylor nos da la fórmula: 1,5 x tasa de inflación + 0,5 x output gap + 1. Usando los datos de inflación total y subyacente (excluyendo energía y alimentos) y cálculando el output gap como la diferencia entre la producción potencial según la Congresional Budget Office y la producción real, acabo con el siguiente gráfico (que compara mis dos estimaciones de la recomendación de la regla de Taylor con el tipo de interés efectivo de la Reserva Federal).



A raíz de este gráfico se intuye el primer problema: dependiendo de qué medida de inflación se use la conclusión es muy distinta. Si se excluyen los productos energéticos y los alimentos del cálculo, el tipo de interés debería ser en estos momentos cero. Pero si usamos la tasa de inflación total el tipo de interés debería ser menos que -5%, es decir no muy lejos de la estimación de Krugman.

El segundo problema surge con respecto al dato del output gap a usar en la fórmula. He usado los datos independientes de la CBO, pero este artículo de la Reserva Federal pone en tela de juicio el dato del output gap de la CBO. Como muestra el segundo gráfico, hay otros cálculos independientes sugieren que el output gap es de sólo un -2% ( y no del -6% como estima la CBO). Si esto fuera así los tipos de interés deberían estar 2 puntos porcentuales por encima de los calculados arriba para contener las presiones inflacionistas. Y es que este es el quid de la cuestión: ¿se ha destruido capacidad productiva durante la recesión y por lo tanto el output gap es menor de lo que se piensa y la hiperinflación está a la vuelta de la esquina? Por el momento hay opiniones para todos los gustos.

El helicóptero de Bernanke

Dato del día: última actualización de la serie de la base monetaria ajustada de la Reserva Federal de St. Louis. En los últimos cuatro meses Ben Bernanke ha seguido distribuyendo el dinero desde su helicóptero y ya ha creado 400.000 millones de dólares más. El problema es que su helicóptero parece que sólo sobrevuela Wall Street y se olvida de 'Main Street'.

Más sobre la base monetaria en Estados Unidos

Antes de irme unos días a París con mi familia la semana pasada, fui a una charla de uno de los miembros del comité de política monetaria del Banco de Inglaterra. La verdad es que después de leer End the Fed, la falta de consideración de los posibles riesgos de la política de Quantitative Easing que ha estado implementando el banco me pareció asombrosa. El Banco de Inglaterra ya ha creado 175.000 millones de libras (un 15% del PIB) desde abril – y se espera que la cifra incremente tras la reunión mensual del comité este jueves. Y esa cifra en su totalidad se ha usado para financiar el déficit fiscal, por lo cual el Banco de Inglaterra es ahora el acreedor principal del gobierno (tienen un 20% del stock de la deuda pública).

Pero bueno, por lo menos ya no sólo son aquellos que se identifican con la escuela austríaca de economía que se preocupan por la falta de “accountability” de los bancos centrales: Willem Buiter escribé hoy una entrada muy buena en su blog al respecto.

Hablando de la creación de base monetaria por la Reserva Federal, parece que la gente asume que ya no se está haciendo (el propio Buiter parece sugerir eso en su anotación). Sin embargo, en los últimos tres meses la base se ha incrementado en 370.000 millones de dólares y la semana pasada sobrepasaba por primera vez la cifra de 2 billones (trillones anglosajones) de dólares.



Me pregunto si esto es un reflejo de la falta de impacto que esta medida ha estado teniendo en variables monetarias más amplias. Aunque parece que el impulso de finales del año pasado se reflejó en un incremento rápido en la variable M2 durante los primeros meses de este año, la variable se ha estancado durante los últimos seis meses.



El resultado de estas dos tendencias es que por el momento el multiplier M2 (el ratio entre M2 y la base monetaria) está en mínimos históricos y parece que sigue cayendo.



La conclusión debe ser que todo el crédito fácil lo sigue acumulando el sistema bancario y el gasto público, mientras el ciudadano de a pie sigue apretándose el cinturón. Una anécdota personal: haciendo algunas gestiones personales mi banco me ofreció refinanciar el préstamo que tengo con ellos. Cuál sería mi sorpresa cuando la oferta que me hicieron era refinanciar mi deuda de 12.500 libras que obtuve a un interés del 8,9% el año pasado a un interés del 12,5%. Es la misma entidad financiera (el Co-operative Bank) y mi situación personal en lo que ha finanzas se refiere si acaso ha mejorado desde el año pasado. No gracias. Tenemos “credit crunch” para rato.

Inutilidad de la política monetaria?

El indicador monetario M2 en Estados Unidos crecio mas de un 9% en los seis meses hasta mediados de marzo, un record supongo que como consecuencia del incremento de un 100% en la base monetaria durante noviembre. Desde entonces el crecimiento se ha estancado y de hecho la caida en las ultimas dos semanas ha sido una caida record (todavia solo del 1,3%) no vista desde que el comienzo de esta serie de datos en 1980. Asi que parece que el estimulo creado por la politica de Quantitative Easing ha sido temporal y muy breve.

Perdon por la falta de tildes, pero escribo este post desde Uganda con un ordenador que no consigo dominar.

Ron Paul, End the Fed y España

Los últimos nueve meses leyendo a Rallo y Esplugas me he ido acercando poco a poco a su perspectiva sobre la (in)utilidad de los bancos centrales (o peor aún el daño que causan). Todavía no me he leído el libro de Ron Paul, pero me pareció interesante esta reseña de End the Fed en Bloomberg. Me quedo en particular con la cita de Ritzholz, algo así como “a no ser que se pongan de acuerdo todos los países en hacer lo mismo, deshacerse del banco central es el equivalente económico del desarme unilateral”.

Y me pregunto si al desaparecer la independencia de España en política monetaria al unirnos al euro no estamos ante un ejemplo de desarme unilateral. Todos sabemos ya lo que significa el euro en términos de competitividad económica: ya no podemos ganar competitividad de la noche a la mañana con una devaluación de la peseta.

Pero es que viendo el gráfico de ayer comparando nuestra posición de inversión internacional con la del Reino Unido en particular me di cuenta de otro problema. La depreciación de la libra esterlina durante el 2008 ha transformado la PII neta del Reino Unido de un -25% del PIB a +5% del PIB en apenas dos años – la deuda neta ha desaparecido sin ningún esfuerzo real. Sin embargo España, siendo parte del euro, sigue acarreando un nivel de endeudamiento neto de más del 80%, que incluso se está agravando como resultado de la apreciación del euro con respecto a otras divisas.

Acabar con la Reserva Federal en estos momentos, ¿no sería como decirle a Estados Unidos que escoja ponerse en la posición española en vez de retener la flexibilidad de la que actualmente goza la economía británica?

[PD: esta es una pregunta para generar discusión. No pretendo estar al mismo nivel teórico de Rallo, pero creo que el ejercicio de reconciliar las perspectivas teóricas con los datos puede ser interesante (y tal vez difícil?)]

Política monetaria: quantitative easing y tómbolas de destrucción de dinero

[Anotación larga y a lo mejor un poco complicada. Agradezco comentarios/correcciones, y si no por lo menos espero que los gráficos sean amenos!]

El artículo de Greg Mankiw en el New York Times en el que hacía su propuesta de destruir billetes de dólar por sorteo ha causada un auténtico torrente de tinta. Krugman se lanzó entusiasmado en apoyo de la idea y William Buiter, catedrático en la London School of Economics, daba alternativas un poco más prácticas de la misma idea. En Libertad Digital y en su blog Juan Ramón Rallo mientras tanto hacia una crítica feroz a la propuesta.

Con mi primera anotación sobre política monetaria pretendo intentar aclararme a mí mismo (y a aquellos que estén interesados) el trasfondo en el que surgen estas propuestas, lo que está ocurriendo en realidad (el famoso quantiative easing), y finalmente hacer algunas reflexiones acerca de lo que cabe esperar de las intervenciones que están realizando los bancos centrales.

El trasfondo
El trasfondo a estas propuestas es el miedo a una espiral deflacionista como la que se dio durante la Gran Depresión: entre octubre de 1929 y marzo de 1933 los precios en Estados Unidos cayeron un 27%. Como apuntaba Luis Hernández Arroyo la causa de esta deflación fue una contracción monetaria muy severa que las autoridades no remediaron.

El fuerte descenso de los precios desde mediados del año pasado a pesar de que la tasa de interés había bajado hasta prácticamente cero en EEUU y en el Reino Unido empezó a hacer pensar a los analistas económicos en la posibilidad de una deflación severa. Además, en diciembre/enero, empezaba a circular el siguiente gráfico de la Reserva Federal (Greg Mankiw hacia una anotación al respecto el 15 de enero en su blog). El gráfico muestra el money multiplier, la cantidad por la que se multiplica la base monetaria (reservas del banco central) en la economía – muestra que a partir de final de noviembre por cada dólar adicional de reservas la oferta monetaria se expandía menos de $1.



Es en este contexto en el que surge la preocupación por parte de Mankiw, Krugman y Buiter por explorar avenidas para continuar la política monetaria expansionista ahora que no se pueden bajar más los tipos de interés nominales.

Sin embargo, existen dos matices sobre estos datos que son importantes y que parecen restarle urgencia a la necesidad de continuar con una expansión monetaria agresiva: (1) a pesar de que la tasa interanual de inflación en EEUU y España es negativa, la inflación subyacente (excluyendo el precio de la energía) es aún positiva; (2) la drámatica caída en el money multiplier no es a consecuencia de una contracción de la oferta monetaria, sino del incremento en las reservas en el que ha resultado la política de quantitative easing.

Las intervenciones
Pero mientras los académicos (que eso es lo que son, por muy influyentes que sean) discuten sobre sus ideas de cómo aplicar el interés del -5% que piensan que necesitamos, los bancos centrales ya se han puesto manos a la obra. Están comprando activos en los mercados financieros con reservas recién creadas. Es el famoso quantitative easing, que asciende a 1,75 billiones (de los españoles, que son trillions en inglés) de dólares de la Reserva Federal (un 12% del PIB), 125.000 millones de libras del Banco de Inglaterra (un 10% del PIB) y 60.000 millones de euros del Banco Central Europeo (una miseria comparado con sus homólogos anglosajones, menos de un 1% del PIB de la eurozona).

¿Qué cabe esperar?
El Economist de esta semana decía que dado el riesgo de deflación y de inflación era preferible la segunda, y que la agresividad de los bancos centrales anglosajones está justificada porque los instrumentos que se están usando son nuevos y no sabemos cuán eficaces son. El semanario londinense se equivoca: quantitative easing no es más que un nombre sofisticado para la financiación de deuda y déficits a través de la creación de dinero. Y todos sabemos cuál es a dónde lleva eso: a la inflación. Y es que como dice Buiter, los bancos centrales nunca han tenido problemas en establecer tipos de interés negativos – lo hacen a través de la inflación [lo cual me hace preguntarme porque pierde el tiempo refinando las ideas de Mankiw, si implícitamente está reconociendo que no son necesarias].

Ahora bien, como el Economist yo también creo que ante el riesgo de deflación aplicar políticas inflacionistas está justificado. Sin embargo me surgen tres dudas: (1) ¿se ha exagerado el riesgo de deflación?; (2) ¿ha sido la reacción ante el riesgo desproporcionada en EEUU y en el Reino Unido?; (3) ¿es tan fácil corregir el curso de la inflación como sugiere el Economist?

Sobre la tercera duda, es interesante leer el intercambio inflación-deflación de Allan Meltzer con Paul Krugman en el New York Times. En él sugiere que en los últimos meses la Reserva Federal ha perdido su independencia, y ha estado actuando en gran medida bajo el mandato del Departamento del Tesoro. Dada la delicada situación fiscal de EEUU, con un déficit fiscal del 12% del PIB este año y reducciones muy graduales en años siguientes, duda de que dado el momento exista la voluntad política para combatir la aceleración de la inflación con subidas en los tipos de interés. Me permito extrapolar su argumento: la política de estímulo fiscal ha reducido el margen de maniobra de la política monetaria para evitar la deflación a corto plazo sin crear riesgos inflacionarios serios a medio-largo plazo.

¿Y los mercados cómo han reaccionado?
Es interesante observar el comportamiento de los bonos del estado en los mercados de renta fija y de los credit default swaps (CDS). Tres observaciones principales:

(1) Como resultado del anuncio del Banco de Inglaterra de que iba a comenzar su programe de quantitative easing, el rendimiento de los bonos británicos a 10 años cayó por primera vez por debajo del Bund en marzo. Fue una situación pasajera y ahora los analistas están preocupados por lo que pasará una vez que el Banco termine con su programa de adquisición de bonos. ¿Se disparará el rendimiento?

(2) El diferencial entre el rendimiento de la deuda a corto plazo (un año) y a largo plazo (diez años) sigue incrementando. El gráfico ilustra el caso alemán – en diciembre el diferencial era de apenas 100 puntos básicos y ahora parece que va camino de los 300. Lo que implican estos datos es que los mercados prevén una subida significativa del rendimiento a medio plazo.

Rendimiento de la deuda pública (% anual)

Fuente: Bloomberg

(3) Por último, y a petición de Charles Butler vuelvo a incluir una actualización del precio de los CDS (abajo). Como él preveía parece que los mercados vieron el anuncio por parte del Banco Central Europeo de que iba a adquirir 60.000 millones en activos como una demostración de que el banco podría estar dispuesto a comprar deuda pública de la eurozona en apoyo de miembros en dificultades – el precio del CDS sobre deuda española a diez años caía por debajo de los 80 puntos básicos por primera vez desde principios de noviembre.

Para concluir
Las preguntas clave con respuestas algo especulativas para concluir:

(1) ¿Han actuado demasiado pronto y de forma demasiado agresiva la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra con su quantitative easing? Es una posibilidad: la inflación subyacente todavía es positiva; el famoso gráfico del money multiplier no demuestra que la oferta monetaria se haya contraído en EEUU (no lo ha hecho); crear una base monetaria adicional de más del 10% del PIB parece excesivo en este contexto.

(2) ¿Dada la posición fiscal tan precaria de esos dos países va a existir la voluntad política para contraer la oferta monetaria y evitar una inflación galopante cuando llegue el momento? Es posible que no: la necesidad de financiación del sector público en ambos países va a rondar el 12% este año, un déficit que se espera cerrar muy gradualmente. Es ese contexto incrementos en las tasas de interés significativos podrían resultar en una crisis de solvencia y liquidez para el Estado.

(3) ¿Cuáles serían las consecuencias si no se controla un repunte de la inflación? En última instancia, la inflación acabaría descontrolada, lo que llevaría a más y más gente a abandonar la moneda en cuestión por otras divisas no inflacionarias (pregúntenselo a los ecuatorianos o los pobres zimbabuénses) e incluso podría haber aquellos que decidieran volver a preservar el valor de su riqueza acumulando oro, como temía Martin Wolf en su columna la semana pasada. De hecho el precio actual del oro sugiere que muchos inversores ya están haciendo precisamente eso.