Respuesta a Krugman: El desapalancamiento en USA a duras penas ha empezado

Ya sé que los lectores que accedan a este blog a través de Red Liberal tienen poco aprecio por Paul Krugman. Pero he de confesar que a mí el tío me hace pensar y me gusta leerle aunque por lo general esté en bastante desacuerdo con él. Y la verdad es que no me parece que suela tergiversar los datos para que cuadren con su historia.

Incluso en este post sobre tasas efectivas de imposición fiscal para distintos niveles de renta (seguro que hay alguna forma más elegante de decir esto - sugerencias?), donde por la respuesta de Greg Mankiw parecía que a lo mejor estaba siendo poco riguroso con los datos, va a resultar que es verdad que proporcionalmente los ricos sí que pagan muchos menos impuestos en USA que las clases medias.

Pero este post de hace algunos minutos sí que creo que no habría que pasárselo. Se congratula de que el desapalancamiento en USA va bien y concluye que no hay que preocuparse por reducir el endeudamiento cuando hay otras prioridades como acabar con el paro. El gráfico que nos pone es este (deuda pública y privada no financiera en relación al PIB):

Mucho desapalancamiento no parece, no? Pero resulta válido su argumento. O no?

Pues a lo mejor no, si lo que hacemos es darle un poco de perspectiva histórica al tema:

Supongamos que nuestra hipótesis es que el problema que estamos sufriendo es uno de deuda excesiva generada por el dinero fácil de Greenspan en respuesta al crash punto com de 2000-01. En ese caso sería lógico suponer que el nivel de deuda generada desde entonces a lo mejor no es sostenible, y que deberíamos volver a niveles de endeudamiento similares a los de los noventa. Pues si ese es el caso el desapalancamiento de 5 puntos porcentuales que han realizado en USA desde el 2009 apenas ha hecho mella - aun les queda reducir su endeudamiento el equivalente de un 70% de su PIB.

Y no digamos ya si nuestra hipótesis es que a lo mejor en el nivel de deuda de los noventa tampoco es sostenible y que en el largo plazo seguramente haya que desapalancarse hasta el nivel de antes de los ochenta. Una hipótesis, por cierto, que me parece bastante probable habiéndome leído The Great Stagnation de Tyler Cowen.

Ala, Feliz Año y a ver si nos vemos más a menudo por aquí en el 2012.

P.D. El 2011 ha pasado en un flash, peleándome con gente dentro de la compañía por mis proyecciones del precio del carbón, volando a Australia cuatro veces, a China otras cuatro, una a Indonesia y una a Singapur. Nada bueno para la familia, con mi hija e hijo que se hacen mayores demasiado rápido (ya tienen 10 y 8 años). Ni tampoco para el blog, con dos míseras aportaciones, y sin a penas leer a nadie aparte de Krugman.

Sobre la distribución de la renta en USA

En respuesta al post de Megan McArdle: the share of income of the top 1% and 0.1% of the income distribution did bounce back in 2010.

Well, I shouldn't be that categorical about my answer. The data are taken from the source highlighted by Derek Thompson (where would one be without The Atlantic?) and refer only to wage income - hence the much lower shares of the total compared to the charts in Megan's post.

In any case, the top 1% of wage earners (roughly those earning $200,000 per annum or more) increased their share of the total wage pool to 14.9%, higher than at any other point in my series except 2007.

Funnily enough the recovery for those in the top 0.1% (a group that roughly coincides with those earning over $500,000 a year) was less dramatic - at only 6.5% of the total, their share was higher throughout 2006-08 and at the peak of the dot com boom in 2000.

El helicóptero de Bernanke ...

... está roto. Y me frustra que hasta personajes que dicen ser de izquierdas como Senserrich digan que les parece una buena idea (aunque se le ponga la piel de gallina al decirlo).

El helicóptero de Mervyn King, el gobernador del Banco de Inglaterra, tampoco despegó nunca. Sus 200.000 millones de libras (casi un 15% del PIB anual) se han quedado como cash en el balance de los bancos, como muestra mi dibujo. La cantidad de cash en el balance de los cuatro grandes bancos británicos subió en 151.000 millones entre finales de 2008 y mediados de este año. Estos cuatro bancos representan un 75% de la cuota del mercado financiero minorista en este país (y por si no os habéis fijado 151.000m es un 75% de 200.000m).



Aunque a lo mejor es que no he entendido bien la alegoría del helicóptero. Siempre me lo había imaginado como un helicóptero regándonos a todos por igual con billetes desde el cielo. ¿Será que a lo que se refiere es a que se les sueltan los billetes a aquellos que están más arriba en la distribución de la renta y se espera a que haya un trickle-down effect? ¿Cómo puede estar de acuerdo con esto ningún personajes de izquierda? ¿No es esto Reagannomics, me preguntaba un compañero? Pues no. Reagannomics se enfocaba en quitarles menos dinero a los ricos. QE es regalarles el dinero. Ridículo.

Más sobre Roosevelt y la Gran Depresión

Prosigo en mi labor de defender a Roosevelt contra ataques injustificados. Vamos, que a este paso me hago keynesiano (y sí, me doy cuenta que hace tiempo que no analizo ningún dato de la actualidad económica española). Ángel me dedica un pedazo de ensayo - en realidad tendría que buscar el tiempo para responder punto por punto, pero por el momento me limitaré a presentar este gráfico:



Los datos son los mismos que presenta Ángel en su post (en el primer cuadro y su segundo gráfico), pero en lugar de dar las cifras en miles de millones de dólares lo hago en % del PIB. Esto es bastante importante en el caso de la década de los treinta, dada la deflación de caballo que tenían encima. También extiendo un poco el periodo de tiempo que abarca el gráfico hasta finales de los 50, porque me parece que los cinco años nada más acabar la guerra podrían ser un poco atípicos.

Algunas observaciones:

(1) Es interesante ver como el gasto público y la inversión privada son "mirror images of each other" (lo siento pero no encuentro la forma de decirlo con tanta sencillez en español).

(2) ¿Dónde está el estímulo de Roosevelt? Yo no lo veo. Cuando llega FDR al poder en 1933 parece que el gasto público ya está por encima del 15% del PIB (un incremento del 6% desde 1929). Con FDR el máximo que se alcanzará antes del aumento del gasto por la guerra será de un 16,1% en 1939. Como bien apunta Ángel hay un cambio en la composición del gasto, con una transferencia de gasto local y estatal al nivel federal, pero el impacto neto en el total parece ser muy pequeño.

(3) ¿Cómo que no se recupera la inversión privada? Pasa de un mísero 3% del PIB en 1933 a un saludable 13% en 1937, antes de la famosa recaída del 37-38 (y que queda tan bien ilustrada en el gráfico del paro de Ángel), y después se recupera otra vez al 13% en 1940.

(4) La historia de la incertidumbre de régimen de Higgs que tanto les gusta a Rallo y a Ángel me parece una hipótesis convincente para explicar la recaída de 1937-38 pero no estoy tan seguro de que se pueda aplicar a la totalidad de los tres mandatos de Roosevelt. Y por cierto, me parece mucho más convincente que la explicación de Romer, Krugman y toda la demás banda de que la recaída fue causada por la contracción fiscal de 1937. ¿Que una contracción fiscal del 1,7% del PIB causó una caída del 4% y una subida del paro de cinco puntos porcentuales? I don't buy it.

(5) Finalmente, Ángel y Rallo preguntan sobre comparaciones con otros países (que si Alemania, Canadá, etc). A lo mejor hago algun gráfico comparando más países, pero en mi post anterior escogí la comparación con el Reino Unido porque me parecía la más relevante. En 1933 Estados Unidos había perdido su posición como la economía más rica per cápita del mundo, superada además de por el Reino Unido por Suiza y Dinamarca. En 1939 había recuperado ese status una vez más y ninguna de las grandes economías ha conseguido alcanzarles otra vez.

¿Prolongó Roosevelt la Gran Depresión?

¿Qué mejor manera de empezar una semana que metiéndose con dos economistas mejores (y más jóvenes) que yo? En este caso Rallo y Angel. Los dos llevan ya un tiempo haciendo afirmaciones como que Roosevelt es "el presidente responsable de que la Gran Depresión se prolongara hasta poco tiempo después de su muerte". Y la verdad es que el ensayo de Angel (el segundo enlace) está muy bien. Pero fallan los números.

Lo cierto es que nunca antes ni después de Roosevelt ha crecido tanto la economía norteamericana como los ocho años de los dos primeros mandatos de FDR. Un 72% o más de un 7% anual per cápita durante el periodo. Por supuesto estoy de acuerdo con ellos en que:

(1) FDR toma el mando en 1933, cuando seguramente ya se habían purgado gran parte de las malas inversiones del sistema;

y (2) La Segunda Guerra Mundial supone un gran estímulo a la economía norteamericana a partir de 1939 (por su propio gasto militar y seguramente también exportaciones al resto del mundo y huida de capital hacia USA).

Pero el caso es que en ausencia de un contrafáctico verosímil, por mucho que algunos pensemos que se podría haber crecido más sin el New Deal, lo que queda son esos números a los que siempre se aferrarán los keynesianos. Y elucubraciones como las de Robert Higgs sobre la incertidumbre de régimen pueden ayudar, pero nunca serán del todo convincentes.



El gráfico muestra las dos economías más importantes del momento. En 1933 Estados Unidos era más pobre (per cápita) que el Reino Unido otra vez (había estado claramente por delante desde la primera década del siglo). El año 1937 sería la última vez en que la isla en la que vivo fuera más rica de promedio que los Estados Unidos.

[Este post llevaba preparado ya un tiempo, pero me inspiró a terminarlo el leer este magnífico profile de Ron Paul en The Atlantic. Me sorprende que Joshua Green, quien creo que simpatiza bastante con el Tea Party, escriba algo como esto: "Only when Roosevelt took the dollar off the gold standard and committed to deficit spending, and the Fed adopted consistently low interest rates, did the economy finally start to recover. This validated the argument of the Austrians’ intellectual adversaries, economists like John Maynard Keynes, that rather than stand aside, governments should intervene to mitigate recessions."]

Sobre el último ajuste fiscal en el Reino Unido y la distribución de la renta

El tema de la distribución de la renta ha causado ríos de tinta en la blogosfera en las últimas dos semanas con el caso de Todd Henderson, el profesor de la Universidad de Chicago que se siente pobre a pesar de ganar más de 250.000 dólares al año. A medida que suba la presión fiscal el debate se intensificará a los dos lados del Atlántico.

Aquí, la semana ha estado dominada por la retirada del Child Benefit a familias en las que haya un contribuyente que tribute al (antiguo) tipo máximo del 40%, que se aplica a todos aquellos que ganan más de 44.000 libras anuales. El Child Benefit es un pago de 20 libras semanales que reciben todas las familias por su primer hijo hasta que este cumple los 16 (o 18 si sigue estudiando) y 13 libras semanales por cada hijo siguiente. Total, son 1.700 libras al año, lo que a alguien que tributa al tipo del 40% le supone el equivalente de 2.900 libras más en su sueldo bruto.

Algunas observaciones aleatorias:

(1) Amparo Polo dice que es “una ayuda por hijo que recibían todas las familias del país, y que ahora sólo recibirán las rentas bajas”, reflejando el mantra de que esto es un ataque sobre Middle England. En realidad solo el 10% de los contribuyentes ganan más de 44.000 libras así el número de familias afectadas es limitado.

(2) El gobierno ha estimado que el cambio afectará a 1.2 millones de familias, aunque algunos piensan que este número podría crecer de aquí a 2013, que es cuando la medida se aplicará. Es algo complicado de explicar, pero básicamente parece que el tramo del 40% seguramente se rebajará algo en los próximos dos años.

(3) A mí por lo menos me parecía totalmente previsible, a pesar de que durante la campaña los conservadores negaran explicitamente que fueran a hacerlo. Y es que en el fondo no tiene mucho sentido estar dando a las familias de contribuyentes en el decil más alto de la distribución de la renta un subsidio público de este tipo.

(4) El sistema en realidad es ridículo. Como pregunta Alex Massie (via Andrew Sullivan) “if you were starting from scratch would you really take the view that what the country needs to do is collect its taxes and then use those taxes to send child-support cheques to every family in the country, regardless of need?” La pregunta es retórica. Obviamente la respuesta es “clearly not, unless you are Gordon Brown”, porque eso es lo que hizo Brown con su complicada red de tax credits.

(5) Se ha hablado mucho sobre el impacto en una hipotética familia con un solo contribuyente, que gana solo un poco más de 44.000 libras al año, con dos hijos, y afrontando los gastos de vivir en Londres. La línea de defensa que han preparado los conservadores es decir que la mediana de la renta familiar de aquellos que se verán afectados por el cambio es de 72.000 libras al año (es lo que le dice Phillip Hammond a Jeremy Paxman aquí). Pero obviamente eso no niega el hecho de que sí, que habrá algunas familias con una renta poco poco mayor que 44.000 libras anuales a quienes el cambio les va a suponer un sacrificio importante. La Random Family sería una de ellas, aunque gracias a Dios la oferta de Rio Tinto compensa más que suficientemente la pérdida del benefit.

Perdón por la anotación sin gráfico - no creo que la fiesta de enlaces compense.

La Reserva Federal y el crecimiento económico ...

... un apunte histórico. Inspirado por la entrevista a Marc Faber que publican en Gurusblog.

El gráfico sugiere dos cosas:

(1) La creación de la banca central en Estados Unidos en 1913 está asociada con un ritmo de crecimiento económico menor en los años siguientes.

(2) También parece estar asociada con una mayor volatilidad en el crecimiento económico.

Que cada cual saque sus propias conclusiones.

Sobre el consumo de los ricos

En su última anotación Roger Senserrich entra en el debate iniciado por Citoyen sobre si la desigualdad puede haber sido en parte causante de la crisis. Yo no voy a entrar en el debate, pero me voy a permitir discrepar con uno de los dos problemas que a Senserrich le hacen cuestionar la validez de la tesis:

“En una sociedad más o menos igualitaria, el crecimiento económico hace que aumente la renta de los que no tienen demasiado dinero, y estos son mucho más propensos a consumir. El aumento del consumo tiende a poner presión sobre los precios, así que acabamos viendo inflación cuando la economía va bien. […] En una sociedad desigual el crecimiento se concentra en pocas manos, y esta gente no se dedica a consumir demasiado. […] Los precios que subirán, en este caso, no será el precio del pan, leche, pañales y tostadoras, sino el de activos financieros, creando potencialmente encantadoras burbujas financieras.”

El razonamiento creo que va algo así: (1) Estados Unidos es poco igualitario; (2) gran parte del crecimiento por lo tanto se ha dedicado a especular en inversión en vez de consumir; (3) por lo tanto en vez de inflación en las últimas décadas hemos tenido burbujas especulativas.



El problema con esta hipótesis es que en las últimas décadas Estados Unidos, cada vez más rico, se ha dedicado a consumir más y más. Ha pasado de consumir un 62% de su renta en 1979 a consumir más de un 70% de su renta 30 años después. Total, que decir que hemos disfrutado de niveles de baja inflación y hemos sufrido burbujas financieras porque se ha consumido menos no parece muy verosímil.

Enfocar el tema desde una perspectiva global (en vez de desde la perspectiva de una economía nacional aislada) a mi parecer también hace tambalearse esta hipótesis. No hace falta aceptar la tesis del exceso de ahorro (savings glut) para darse cuenta de que a nivel global entre los ahorradores e inversores ha habido países pobres (notablemente China) mientras nosotros, los ricos (aunque no todos - por ejemplo no los alemanes), hemos consumido a mansalva con el crédito que estos pobres nos han facilitado.

[Actualización: Perdón. Había malinterpretado el post de Senserrich. Lo que está criticando no es la tesis de Rajan, sino la política económica de Reagan. En sus palabras:

"Ronald Reagan y sus muchachos se plantaron en Washington con dos grandes principios rectores: el estado de bienestar era demasiado grande y demasiado caro y debía ser desmantelado, y el principio rector de la política económica era la responsabilidad individual, con cada uno a su bola y ahí donde caigas es tu problema. San Reagan no redujo el tamaño del estado, ni bajó los impuestos, ni el déficit público, pero lo de aumentar desigualdades y eliminar regulación lo hizo a conciencia."

Creo que los mismos datos todavía se pueden usar para rebatir sus argumentos, pero ahora no tengo tan claro el tema.]

Déficit público: más sobre la credibilidad del gobierno español

Después de escribir el post anterior, voy y descubro que además de presentarse el presupuesto británico, ayer la Congressional Budget Office publicó su valoración de los planes presupuestarios de Obama. Así que me ha parecido una buena idea ponerlos en el mismo gráfico que los datos que presentaba antes de España, Reino Unido e Irlanda con un poco más de contexto histórico cortesía de la base de datos del FMI.



Y de nuevo la misma pregunta: ¿a quién pretende engañar nuestro gobierno? Sin ninguna otra medida aparte de una subidilla del IVA pretenden tener en 2013 un déficit entre un 1,5% y un 2,2% del PIB menor que estos otros tres países a pesar de:

(1) el sacrificio que ya está haciendo Irlanda;

(2) el hecho de que que la consolidación fiscal será la prioridad de cualquiera que sea el nuevo gobierno en el Reino Unido en dos meses;

(3) que Estados Unidos parte de un déficit 1,3% del PIB menor que el español en 2009.

Y además si los irlandeses en su programa de estabilidad no han tenido que demostrar que reducen el déficit al 3% hasta 2014, ¿por qué nuestro gobierno se empeña en perder credibilidad diciendo que nosotros lo conseguiremos un año antes? ¿Y por qué no nos penaliza de verdad el mercado de deuda pública?

Citas interesantes de Alan Greenspan

Leyendo el post de Esplugas a la hora del lunch no he podido resistir salir a comprar Empire de Niall Ferguson. La verdad es que he estado pensando en comprármelo desde que leí el genial The Ascent of Money, su historia financiera del mundo. Y ya puestos he decidido también comprarme The Age of Turbulence de Alan Greenspan. Con la gracia de comprar en Waterstones me he gastado 8 libras más que si lo hubiera encargado por Amazon - pero el caso es que he pasado bastantes horas en ese Waterstones sin gastarme un duro, así que casi me sentía como si estuviera cumpliendo un deber social.

Siguiendo la tradición de leer el epílogo de un libro antes de empezarlo (?), me he encontrado con la siguiente explicación de Greenspan sobre la burbuja crediticia:

"Aided by low inflation, the growth rates of developing economies surged after 2000, outstripping growth rates in the developed world by more than two to one. Accordingly, the developing world's share of global income increased materially. Because the people of China and most other emerging economies chronically save more of their incomes than do the people of developed nations, the resulting effective rise in what economists call saving propensities swamped the financial markets, as planned global capital investments did not keep pace with the savings surge. As a consequence, long-term interest rates, both nominal and real, fell dramatically around the world."

Tremendo. Su gestión no tiene nada que ver con la burbuja crediticia. Los culpables son los ahorradores de las economías emergentes, que ahorran de forma crónica (casi se diría que el ahorro es una enfermedad), y las empresas que no invertían lo suficiente. Y encima con la forma en la que comienza el párrafo parece que se quiere atribuir parte del crecimiento económico en los países en vías de desarrollo. Qué morro.

Me resultan interesantes también las páginas que le dedica al patrón oro, sobre todo dada su trayectoria (defendió el patrón oro en varias ocasiones a lo largo de su carrera). Bueno, pues entre esos párrafos encuentro esta joya:

"Yet, to keep the inflation rate down to a gold standard level of under 1 percent, or even a less draconian 1 to 2 percent range, the Fed, given my scenario, would have to constrain monetary expansion so drastically that it could temporarily drive up interest rates into the double-digit range no seen since the days of Paul Volcker. Whether the Fed will be allowed to apply the hard-earned monetary policy lessons of the past four decades is a critical unknown. But the dysfunctional state of American politics does not give me great confidence in the short run."

Si en la cita anterior me parece que es un caradura, creo que en este párrafo acierta.

Dinero e inflación en Estados Unidos

Mientras la evidencia sobre el posible impacto inflacionario de la expansión monetaria del Banco de Inglaterra sigue siendo ambiguo (la semana pasada se publicaban los índices de precios de la producción, que volvían a niveles no vistos desde 2008), en Estados Unidos parece que ese riesgo sigue muy in the back seat. Hoy se publicarán algunos datos de agregados monetarios estadounidenses – uno que sigo con cierta asiduidad es el dato del dinero M2 semanal no ajustado por estacionalidad (WM2NS). Esto es lo que ha estado pasando con esta medida de dinero en los últimos meses:

(1) Parece que el estímulo monetario de la Reserva Federal se traducía en incrementos importantes en esta medida más amplia de dinero allá por enero del año pasado. Así la tasa interanual de crecimiento de M2 sobrepasaba el 10% por solo segunda vez en los últimos 20 años. Me gusta también seguir la tasa de crecimiento con respecto a seis meses antes. En marzo del año pasado esa tasa alcanzaba su nivel más alto en la serie histórica, con un crecimiento de un 9%.

(2) Desde entonces las tasas de crecimiento del M2 se han desplomado de una forma sin precedentes. La tasa de crecimiento a medio año caía a territorio negativo en agosto y no se recuperaba hasta ocho semanas después. La tasa interanual sigue cayendo, y las últimas dos semanas se ha situado por debajo del 2% por primera vez desde la primera mitad de los noventa.



(3) Mi conclusión: el impulso dado por la expansión monetaria en los primeros meses de la crisis hace mucho tiempo que se disipó. Mi cálculo del M2 money multiplier muestra el porqué: sigue rozando mínimos históricos.



Como siempre presento estos datos a modo informativo y sin ánimo de hacer previsiones. Mi instinto me dice que el incremento sin precedentes en la base monetaria en algún momento tendría que comenzar a aflorar en los agregados monetarios más amplios, constituyendo así un riesgo inflacionario. Pero me pregunto cómo interpretáis los datos aquellos de vosotros con una base teórica más sólida que la mía. Y no, Ángel, no vale ser modesto diciendo que no sabes tanto de teoría económica.

¿Obama = Segunda Guerra Mundial?

Senserrich se enfada con Obama (y con el sistema político americano), igual que Krugman. El motivo es la propuesta de una congleación limitada en el gasto público. Obviamente desde este lado del Atlántico no se pueden seguir las cosas tan de cerca. Pero no por eso va a dejar de dar su opinión Random Spaniard:

(1) El vender la reforma sanitaria como "un fantástico plan de reducción de déficit público" y el déficit público a corto plazo como algo bueno y necesario, como quiere Roger, nunca iba a funcionar con los votantes centristas. Las personas que tengan el tiempo y la inclinación pueden debatirlo, pero la mayoría de los votantes se van a guiar por sus instintos y estos argumentos sencillamente no son muy intuitivos. Por cierto, la Congressional Budget Office estima el déficit durante los próximos 10 años en 6,7 billones de dólares y sus estimaciones sobre lo que puede ahorrar el plan de reforma sanitaria son 138.000 millones, así que la verdad es que no me parece muy fantástico como plan de reducción de déficit.

(2) El ahorro gracias a la congelación del gasto lo estima la administración en una reducción del déficit de 250.000 millones de dólares durante los próximos diez años - "calderilla presupuestaria", como bien lo llama Roger.

Así que si a un coste real mínimo se puede generar la impresión de que se está haciendo algo sobre uno de los temas que más preocupa a los votantes, ¿de qué se sorprende esta gente?

Por de pronto el truco parece haber funcionado. Por lo menos el New York Times se puede permitir un titular como "As Obama seeks freeze, deficit seen shrinking slightly". Lo de que el déficit shrinks se refiere a la actualización de sus previsiones que realizaba la CBO esta tarde. El déficit se reduce en varias medidas: el déficit para 2010 se estima en 1,35 billones de dólares comparado con 1,41 billones en 2009; la proyección para el 2010 es ahora 32.000 millones menor de lo que se estimaba en agosto; la proyección para los próximos 10 años es un déficit acumulado de 6,7 billones de dólares, comparado con los 7,1 billones previstos en agosto.

Pero siempre hay otras perspectivas más negativas y yo que soy un aguafiestas las encuentro. Por ejemplo, el déficit estimado para los próximos tres años (lo que queda a Obama antes de las elecciones) ha subido en 77.000 millones de dólares con respecto a la proyección de agosto. Y los datos siguen siendo escalofriantes, y solo comparables a las cuentas públicas durante la Segunda Guerra Mundial. El gráfico muestra esta comparación (con los datos de la CBO y de la FRED2). Durante los cuatro años está previsto que el déficit de la administración Obama haya sido un 7,4% del PIB. Durante el periodo 1942-45 el déficit fue de un 9,1% del PIB. Pero por supuesto hay una diferencia importante que no muestra el gráfico: los siete años después de la guerra se realizó un esfuerzo tremendo, con un superávit de un 1% del PIB, mientras que la CBO calcula que los siete años después de la primera administración Obama el déficit promediará un 4% del PIB.



Pero para Obama estas son preocupaciones para otro momento gracias a su propuesta de congelación salarial. Así se juega a la política, en Estados Unidos y en todas partes.

Calma antes de la tormenta ...

Fin de semana de descanso antes de una semana que se promete divertida. En el ámbito personal me tendré que preparar para una entrevista de trabajo - necesito un poco de cambio. En cuanto a estadísticas económicas el 26 (martes) en Estados Unidos la Congresional Budget Office publicará sus estimaciones independientes sobre la coyuntura económica y el presupuesto para el 2010. ¿Por qué no podemos tener un organismo parecido en España?

A pesar de no tener CBO, también será una semana entretenida en España, aunque la emoción no llegará hasta el viernes, cuando se publiquen los datos del paro para el cuarto trimestre de la Encuesta de Población Activa y los datos sobre la deuda pública del Banco de España.

¿Alguien tiene algo que añadir? ¡Ah, sí! Hay una votación en el Senado americano prometida para antes del 31 de enero para ver si se renueva a nuestro amigo Bernanke. A algunas personas a las que respeto, como Mankiw, les parecería malo que no se le renovase. No entiendo esa postura tan poco crítica de alguien que por lo general me parece que destaca por su opinión bien fundamentada e independiente.

Endeudamiento público y crecimiento económico

Cuando Albert Esplugas en un artículo de Libertad Digital pone un gráfico con una regresión y se queda tan pancho quiere decir que yo también lo puedo hacer y suponer que será de interés a alguien más que a mí sólo.

Tenía este gráfico preparado ya desde hace algunos días pero no he tenido el tiempo de escribir el post explicándolo. Hace unos meses Krugman se deprimía porque a la opinión pública americana le empezaba a preocupar bastante el déficit público. Nos decía que si Japón, Italia y Bélgica se pueden permitir tener una deuda pública de un 100% del PIB, por qué no también los Estados Unidos. Algunos de sus lectores le respondían "porque no queremos ser como Italia, thank you very much, y ¿no lleva Japón estancado casi dos décadas?" A lo que él replicaba "that's not the point - somos mejores que los italianos, así que nosotros también nos lo podemos permitir y los mercados de deuda pública se fiarán más de nosotros". Total, un diálogo de besugos en el que no se sabe en que dirección va la causalidad: ¿crecen poco Japón e Italia porque están tan endeudadas? ¿O son otros factores los que le hacen que esas economías estén estancadas?

Pues para informar un poco mi opinión me leí este clásico sobre la deuda pública escrito en 1998 por Elmendorf and Mankiw. Pero no encontré mucha evidencia empírica sobre si la deuda pública reduce el crecimiento económico ceteris paribus. Es verdad que tampoco me esforcé demasiado, porque lo que yo quería era buscar mis propios números. Así que me bajé los datos de OECD statistics y cambié los datos de endeudamiento de Japón de la OCDE por los del FMI.

Lo de los datos de Japón es curioso. Su deuda pública bruta es la que está a puntito de pasar el 200% del PIB y a la gente le gusta referirse a ella - y son los datos que nos ofrece la OCDE. Pero el caso es que deben tener un fondo de reserva de la Seguridad Social o algo por el estilo con muchos ahorros, porque la deuda pública neta es algo así como la mitad de la bruta. Estos dos datos los da el FMI, así que me parece más correcto usar la deuda neta (que por cierto es lo que hace Krugman, aunque le hubiera servido aún mejor la deuda bruta para hacer énfasis en su opinión de que aquello no es nada y no importa).

Bueno, el caso es que sólo conseguí los datos de endeudamiento público para los últimos diez años para los 30 países de la OCDE (antes de la incorporación de Chile este mes). Dividí los episodios de crecimiento en periodos de tres años cada uno, así que acabo con 90 observaciones con el promedio de crecimiento económico anual entre 1999-2002, 2002-2005 y 2005-2008. Lo que me interesaba saber era si el nivel de endeudamiento al comienzo del periodo afectaba el crecimiento económico durante los tres años siguientes de forma negativa.

Los resultados los presento en el gráfico. Por cada 10 puntos porcentuales más de endeudamiento público con respecto al PIB se reduce el crecimiento económico entre 0,13% y 0,21%. Este último dato es el que obtengo realizando la estimación sin los datos de Grecia. Mi justificación para excluirlos es que durante la última década Grecia creció a un ritmo impresionante a pesar de su deuda pública y sabemos que fue a base de crédito barato e insostenible al que pudo acceder gracias a formar parte de la zona euro.



Así que se puede estimar que si la deuda pública en Estados Unidos subiese del 40% del PIB en 2008 a un 90% el crecimiento económico en el futuro inmediato sería un punto porcentual menos por año (0,021 x (90 - 40)). Obviamente podría ser que los mismos factores que hacen que un país sea más proclive al endeudamiento público también le hagan crecer menos y que por lo tanto esta relación no demuestra causalidad ... pero a pesar de todo yo me lo he pasado bien y puedo decir con convencimiento que un mayor nivel de endeudamiento público está asociado con menor crecimiento económico futuro (los coeficientes son statistically significant at the 95% and 99% levels, pero no me preguntéis sobre la R2).

¿Se han pasado los británicos con la expansión monetaria?

¿Preocuparse por la inflación? En Estados Unidos al parecer no, por las razones que resumía Mankiw en su columna del domingo en el New York Times. En la zona euro tampoco. Como menciona Luis H. Arroyo en su último post (a pesar de la pesadez de su obsesión anti-Libertad Digital y anti escuela austriaca de economía, muchas veces escribe cosas interesantes), el Banco Central Europeo ha sido mucho menos agresivo en su política monetaria que la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra. Pero aquí en el Reino Unido los datos de ayer de la inflación de diciembre sorprendieron a los analistas. El gráfico de la Oficina Nacional de Estadística muestra la aceleración:



¿Se habrá pasado el Banco de Inglaterra con el quantitative easing? Como muestra el gráfico que he producido con datos de aquí, aquí y aquí, la expansión monetaria ha sido mucho más agresiva incluso que la de la Reserva Federal (índice: enero 2007=100). Me parece prematuro concluir que se han pasado, pero creo que van a estar muy interesantes las cosas en el ámbito monetario en los próximos meses.

Una aclaración: en este gráfico muestro el incremento en la base monetaria y no, como hace Martin Wolf en su columna de hoy en el Financial Times, en otras medidas monetarias más amplias. Creo que mi forma de estimar la política expansionaria es mejor que la suya. Lo que hace él enfocándose en la medida M2 no es demostrar que el Banco Central haya seguido una política menos expansiva. M2 sirve para medir la efectividad de la política monetaria, pero no para juzgar la agresividad de las medidas que se hayan tomado.

Índice de libertad económica 2010

España cae 7 puestos (de 29 a 36) y pasa de ser Mostly Free a Moderately Free. Estados Unidos pasa de ser Free a ser Mostly Free y el Reino Unido deja el "Top 10" dejando su puesto a Chile (regalo para Piñera - no está nada mal como legado de 20 años de gobierno de izquierda). Resultados completos aquí. Acaban de sacarlos hace un par de horas así que tarda un poco en cargar porque debe haber mucho tráfico.

Por cierto, esta noticia aparece antes aquí que en El Mundo o en Libertad Digital - viva la blogosfera.

Rendimiento de la deuda pública y otras divagaciones económicas

Para compensar por mi anotación no-económica de esta mañana aquí van cuatro pensamientos económicos aleatorios:

(1) Algunos, sobre todo los pocos que hayan seguido este blog desde sus orígenes (hace 1 año y dos días), os preguntaréis qué fue de mi obsesión con el rendimiento de la deuda pública. Sigo pensando que el gran riesgo económico al que nos enfrentamos (ya vivamos en los Estados Unidos, Reino Unido, España o Grecia) es que el mercado empiece a pedir rendimientos mucho más altos para financiar nuestros déficits públicos. Pero la verdad es que los últimos seis meses han sido tremendamente aburridos, como muestra el gráfico (fueron muy emocionantes los nueve meses entre Lehman y el verano) …



(2) En su última columna en el New York Times Krugman les dice a sus compatriotas americanos que aprendan de Europa: sanidad pública para todos (sin racionamiento?), mercado de emisiones de CO2, … Greg Mankiw le recuerda en su blog que el PIB per cápita de EEUU es casi un 50% mayor que el de las grandes economías europeas. Como siempre, Mankiw deja las conclusiones al lector, aunque sean obvias: cuidado con las lecciones económicas que pueda impartir Europa. Por cierto, nunca he leído nada de Krugman sobre LA gran lección que Europa sí puede impartir a EEUU: la libertad de movimiento de mercancías, servicios Y personas. Que aprendan de lo que hizo la Unión Europea con el Este de Europa y lo apliquen a su relación con México.

(3) John Taylor (creador de la famosa regla) responde a los intentos de Ben Bernanke de excusar de su responsabilidad a la Reserva Federal diciendo que no es verdad que durante 2003-07 los tipos de interés estuvieron demasiado bajos.

(4) La BBC se muestra sorprendida ante el hecho de que muchos británicos (alrededor de un millón al parecer) hayan estado haciendo uso de sus tarjetas de crédito para pagar el alquiler o la hipoteca. Los que vieran este gráfico mío hace unas semanas no se sorprenderán tanto. Aquí en el Reino Unido estábamos sobre-endeudados hace un año y desde entonces hemos perdido renta pero no hemos reducido el nivel de deuda. Crudo lo llevamos.

La regla de Taylor

La regla de Taylor es una fórmula que puede usar de guía la Reserva Federal a la hora de establecer los tipos de interés. Recientemente se ha estado haciendo uso de ella por dos motivos fundamentales: (1) sirve para mostrar que entre 2001 y 2008 la política monetaria fue demasiado expansiva y por lo tanto Alan Greenspan tiene la culpa de la burbuja crediticia global que ha estallado; y (2) muestra que en estos momentos los tipos de interés del cero por ciento están justificados.

El problema es que algunos van más allá. Krugman hacía su propio cálculo y concluía que la regla de Taylor sugiere que en estos momentos el tipo de interés debería ser -7% y por lo tanto el quantitative easing está justificado y no deberíamos empezar a pensar en subidas de tipos en mucho tiempo. El mismo John Taylor se enfadaba con Krugman hace unos días por este motivo y decía que no estaba empleando la fórmula correctamente.

¿Cuál de estos dos prestigiosos académicos se confundía? Visto el 'track record' de Krugman (malo y demagógico) y el hecho de que Taylor fue el que se inventó la regla intuitivamente mi inclinación era creer al último. Pero quería comprobarlo. Mi búsqueda de imágenes en google no me dio ningún gráfico satisfactorio, así que me propuse hacer el cálculo yo mismo.

La anotación de Taylor nos da la fórmula: 1,5 x tasa de inflación + 0,5 x output gap + 1. Usando los datos de inflación total y subyacente (excluyendo energía y alimentos) y cálculando el output gap como la diferencia entre la producción potencial según la Congresional Budget Office y la producción real, acabo con el siguiente gráfico (que compara mis dos estimaciones de la recomendación de la regla de Taylor con el tipo de interés efectivo de la Reserva Federal).



A raíz de este gráfico se intuye el primer problema: dependiendo de qué medida de inflación se use la conclusión es muy distinta. Si se excluyen los productos energéticos y los alimentos del cálculo, el tipo de interés debería ser en estos momentos cero. Pero si usamos la tasa de inflación total el tipo de interés debería ser menos que -5%, es decir no muy lejos de la estimación de Krugman.

El segundo problema surge con respecto al dato del output gap a usar en la fórmula. He usado los datos independientes de la CBO, pero este artículo de la Reserva Federal pone en tela de juicio el dato del output gap de la CBO. Como muestra el segundo gráfico, hay otros cálculos independientes sugieren que el output gap es de sólo un -2% ( y no del -6% como estima la CBO). Si esto fuera así los tipos de interés deberían estar 2 puntos porcentuales por encima de los calculados arriba para contener las presiones inflacionistas. Y es que este es el quid de la cuestión: ¿se ha destruido capacidad productiva durante la recesión y por lo tanto el output gap es menor de lo que se piensa y la hiperinflación está a la vuelta de la esquina? Por el momento hay opiniones para todos los gustos.

Pigou contra Coase

A aquellos con conocimientos básicos de economía les resultará familiar la argumentación de Krugman en su última anotación. Para corregir una externalidad Ronald Coase demostró allá por 1960 que asignar derechos de propiedad tendría el mismo resultado que los impuestos que había propuesto Pigou unos años antes.

En Estados Unidos ahora que parece que en el Senado se acaba el circo de la reforma sanitaria y se vuelven las miradas al cap-and-trade bill. Krugman dice que cap-and-trade es lo que hay en la mesa y hay que aprobarlo porque es la única opción realista de reducir emisiones a corto plazo. Greg Mankiw, algo más pragmático y pensando en el agujero fiscal, preferiría la solución de Pigou a la de Coase - es decir un impuesto por emitir CO2.

Cualquiera que sea la solución, en una cosa se equivoca Krugman: tiempo hay. Si lo que hay en la mesa es la propuesta de los congresistas Waxman-Markey (que implicaría una reducción de un 20% en las emisiones de 2020 con respecto a 2005) el caso es que como muestra este gráfico Estados Unidos por el momento va camino de conseguir el objetivo sin cap-and-trade ni carbon tax. Por el impacto de la crisis, claro. Los últimos datos de la Agencia de Información Energética (EIA) son que este año ya estamos a medio camino del objetivo, como muestra la línea azul en el gráfico.

Lo curioso, y es algo que no consigo entender, es que la previsión de la EIA es que las emisiones suban en 2010. Y es curioso, porque si nos guiamos por lo que paso en la crisis de los 80 (línea roja) las emisiones todavía tendrían que caer dos años más - y dado que la caída inicial ha sido mucho más pronunciada que en 1980 no consigo entender porqué habría de corregirse esa tendencia tan rápido. En cualquier caso, si el objetivo es reducir las emisiones un 20% sobre el nivel de 2005 en los próximos 10 años la crisis les ha dado tres años más a los americanos para decidir si se decantan por la solución de Pigou o la de Coase.

[Actualización: puede que Obama pueda comprometerse a reducir las emisiones de Estados Unidos sin que el Congreso tenga que aprobar nada!]

El helicóptero de Bernanke

Dato del día: última actualización de la serie de la base monetaria ajustada de la Reserva Federal de St. Louis. En los últimos cuatro meses Ben Bernanke ha seguido distribuyendo el dinero desde su helicóptero y ya ha creado 400.000 millones de dólares más. El problema es que su helicóptero parece que sólo sobrevuela Wall Street y se olvida de 'Main Street'.